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如果贾跃亭会玩德州扑克，他大概会是一个特别喜欢选择全押的玩家，就是为了快速下注。但目前，即便身处其中，也很少有人能看到乐视赌局的全貌。真正看清大局的，只有贾跃亭。

乐视的海水与火

真正的“大事”是贾跃亭周日向全体员工发布的一封公开信。

这封长达5000字的内部邮件，标题为《乐视的海水与火：会被巨浪吞没还是煮沸大海？》，似乎是为配合11月10日乐视十二周年庆典而写。邮件首次承认乐视面临“越来越大的财务和组织压力”，反思乐视扩张速度过快，但同时对乐视现状不断给予各种赞扬和肯定。

贾跃亭用“轮回”“传奇”“颠覆”“重生”等词汇形容自己领导的这家创业公司，并提出乐视网下一阶段的任务是“从烧钱转向扩张，从深入市场转向……从粗放经营转向价值挖掘和提升”。

贾跃亭的这碗创业鸡汤反响褒贬不一，但这也在他意料之中。

在私募基金经理侯安阳看来，这封内部信体现了贾跃亭希望资本市场能够给乐视网更多的时间，但反映到股价上的现实是“资本市场已经不再相信乐视网了”。

虽然乐视网目前仅有乐视视频、乐视智信超级电视、乐视云计算等几大业务板块，但乐视网股价的波动一直是外界在不同阶段评估乐视网整体状况的重要指标。

邮件曝光次日（11月7日），乐视网股价收于37.85元/股，跌幅4.68%。这已是乐视网连续第四个交易日下跌，整体股价跌幅近15%，市值蒸发近128亿元。截至发稿，乐视网最新市值为765亿元，较2015年5月的巅峰缩水近50%。

11月8日晚间，乐视网发布两则重要公告：一则为澄清声明，继续否认拖欠供应商应付账款及员工工资等情况，并表示乐视网各业务线与供应商均保持着良好的合作关系；在另一则公告中，乐视网宣布乐视影业100%股权注入乐视网事宜年内不会完成。

在连续发布多条负面消息后，11月9日上午，贾跃亭与公司高管召开了乐视网投资者交流会。会上，乐视网联合创始人刘宏表示，乐视网正在进行“有计划或者说准备中的调整”，“宜早不宜迟”。

这一回应至少澄清了一些事实——即便整体上时间上并不如乐视所料，但乐视在11月2日至11月9日这一周内，对内对外都主动出击，迅速实施了一系列危机应急应对措施。起点是贾跃亭的内部公开信，其次是宣布乐视影业暂停注资的不利消息，最后辅以投资者交流、澄清公告和媒体引导。

贾跃亭的危机“软着陆”计划似乎奏效了。一位参加投资者交流会的投资者抱怨道：“媒体都是胡说八道，他们根本就不懂乐视。”

这位来自上海的投资者一大早就赶到了北京。尽管他手中的乐视股票被套牢，但他仍然相信乐视。“我今天会再次买入乐视股票，”他说。“作为投资者，你不能只看一两年的趋势，你必须看未来五年。如果我们现在改变节奏，停止烧钱，利润很快就会到来。”

股价连续暴跌的势头结束，进入较为平稳的盘整期，11月中旬以后甚至出现连续数个交易日小幅上涨的走势。

而这场“软着陆”操作的最后一步，是公开信发布一周后，贾跃亭在微博上贴出了自己出现在香港国际金融中心附近的照片，并配文“粮草先行，生态战略第二阶段扎实推进”。这所制造的最直接信号，就是乐视在香港再次成功融资。

不过，一位熟悉贾跃亭的机构投资者表示，乐视正面临史上最严峻的融资困境，想要扭转局面并不容易，“他已经拿到了所有能拿到的筹码，他的融资能力确实很强，但现在已经消耗到了极点。”

如今，在投资人眼中，贾跃亭在乐视网的12年创业历程，特别是这两年他所做的事情，已经变成了“利用资本泡沫去做一些过于激进的事情，其他创业者不会跟他这么做”。

呈现在公众面前的乐视，与贾跃亭心中的乐视并不相符。贾跃亭心中的乐视是一家可以和Hulu一起改变模式、可以颠覆苹果、可以改变全球汽车行业的伟大公司。然而，公众眼中的乐视，是一家股价不断下跌、市值不断缩水、热衷于制作PPT的公司。形势并不容易扭转。

2016年10月，乐视网研发的自行车产品在美国旧金山展出。

在外人眼中，乐视网是一个不太招人喜欢的创业典型，其气质并不符合大多数人对互联网公司的普遍认知——有点土气，但财大气粗；抄袭概念，用金钱铺路，最终为自己打造出生态逆袭的繁荣景象……这些行为让乐视网长期处于话题中心，负面评论始终大于赞扬。

乐视生态乌托邦

贾跃亭为乐视网构建了一个环环相扣的体系，其中上市公司与非上市公司的业务线、资本线交织在一起，依靠非上市公司不断推出新业务产生的“利好消息”推高上市公司股价，再利用处于高市值阶段的乐视网在二级市场获得低成本融资，反哺各项非上市业务的发展。

回顾乐视庞大业务线的扩张历史，最早进入视频行业，但多年处于亏损状态，直到2010年乐视完成A股IPO，之后的六年里一直保持着不错的财务表现。2012年，乐视宣布进入电视硬件制造领域，与其付费内容会员形成有机呼应，将互联网视频内容拓展到大屏领域，进一步提升了观众对互联网视频节目的观看体验，这是顺理成章的举动。到目前为止，乐视的做法比较稳健。

2012年6月，贾跃亭去台湾寻找硬件代工厂，结识了鸿海集团董事长郭台铭。据《中国企业家》报道，贾跃亭只用了五分钟就说服郭台铭代工乐视电视。三个月后，乐视召开了超级电视发布会。

乐视超级电视是目前乐视最成功的硬件项目，累计销量超过800万台。

这一年，贾跃亭也开始在创投圈里混迹，广交朋友。他认识了创新工场创始人兼董事长李开复，并向他介绍了乐视电视的项目，邀请他投资。贾跃亭给李开复留下的印象是“很有说服力”，甚至向李开复解释，乐视获得这笔投资的更大意义，其实是获得了一家优质VC的背书。

从某种意义上来说，2012年9月19日，贾跃亭以“搅局者”的形象召开乐视超级电视发布会，可谓乐视大跃进故事的开端。

乐视网还保留着发布会的视频，首次以创始人身份登台的贾跃亭大概是想跟上PPT彩排的节奏，讲话有些磕磕绊绊，观众能明显感觉到他的紧张，还有点土里土气。

根据目前的财报，乐视网的收入主要来自三个方面：电视终端业务、会员及影视发行业务、广告。截至2015年底，乐视电视销量已超过500万台。2015年财报显示，期内电视终端业务收入达60.89亿元，占乐视网营收比例最高，达46.78%。不过，电视销量的提升带动了营收的增长，但负责硬件生产的乐视智信却未能盈利，亏损额逐年扩大，2015年净亏损高达7.3亿元。

依靠亏损的硬件终端扩大用户量的商业模式，后来被复制到乐视网的其他业务中。

在这个过程中，乐视一心想用互联网公司的方法做生意，在学到的各种“互联网思维”中，用钱做市场、先规模后利润是理所当然的事情。当小米在市场上推行“低价高配置”取悦消费者时，乐视干脆喊出了“免费硬件”的口号。

“说实话，我不是很理解他为什么要做手机、做汽车。”同样谈及贾跃亭的决策能力，一位参与乐视非上市业务融资路演的投资人表达了与乐视高管不同的看法。

此次资金周转危机中，受冲击最严重的是手机行业。

根据IHS最新数据，乐视2016年第三季度手机销量500万台，市场份额为4%，排名第9位。不过，在11月9日投资者沟通会后的媒体采访中，刘宏也坦言，手机业务“资金压力大，产能上不去”。此外，刘宏还实话实说，乐视手机处于“卖得越多，亏损越严重”的状态。一边烧钱补贴用户，一边扩大用户规模，亏损已是必然。

相比同期其他新兴车企，乐视汽车前期投入更大，主要团队在美国，目前规模超过1000人，除了自动驾驶软件开发人员，还要买地、投资建厂。

2016年4月，乐视自动驾驶汽车在北京的发布会上亮相。

一位自动驾驶领域供应商透露，乐视汽车是湾区招募自动驾驶人才最积极的公司之一，愿意开出比其他公司更高的薪酬。业内人士认为，乐视确实挖到了业内最优秀的人才，无论是美国还是中国，但代价也是巨大的。来自顶尖大学、与自动驾驶研究相关的博士，一有机会就会收到乐视等公司的高薪Offer。即便是普通岗位的初级员工，乐视汽车开出的薪酬水平也比业内同类岗位高出20%。

乐视体育B轮融资估值215亿元。按照乐视体育编织的蓝图，支撑这一估值的绝不仅仅是内容板块，乐视体育将成为集赛事运营、智能化、增值服务为一体的全产业链体育公司。但仅在内容板块，乐视体育在过去三年内就购买了多场赛事的转播权，这是一笔巨大的开支。据不完全统计，以目前的版权状况来看，乐视体育要支付的版权费（已支付+待支付）已超过70亿元。

2016年2月，乐视体育成为中超联赛独家新媒体合作伙伴。

在外界越来越不能理解贾跃亭的扩张逻辑时，他却坚持用简单的加法推演出一个“生态系统”，并发明了一个新词，叫生态反应。贾跃亭喜欢打篮球，在乐视成立初期，同事们都叫他“雅各布”。其实，在运动场上，队员之间的默契配合，才叫化学反应。

这个听起来有点儿像革命口号的陌生新词，被强行灌输到了整个乐视网，成为公司内部最核心的运行机制，也是其对外宣传中最重要的词汇。

彭刚接手易到后，首先把“生态反制”的语言体系复制到易到。采访前，一位易到员工来到彭刚的办公室，问：“能不能和加多宝做个反制？”

“它什么反应？”彭刚微微一愣，问道。

“只要给易到充值，就可以免费获赠加多宝。”该工作人员解释道。

乐视网的很多基层员工无法理解“生态化学反应”的价值。在总监级的中层员工中，化学反应多以项目为单位进行。2015年以后，乐视网员工感觉工作变得异常忙碌，晚上八九点下班已是常态，大家忙着为各种项目会议讨论化学反应、落实。然而，热闹之外，发生的各种化学反应案例，本质上只是各种捆绑营销行为。乐视网在员工KPI考核中，设计了所谓的生态考核环节，只要参与生态化学反应项目组，就能有生态考核绩效。但据了解，这一考核至今尚未真正落地。

除了这些看似喧闹的内部反应，乐视多条业务线之间其实存在着职责交叉、资源浪费等问题，因为缺乏沟通、协调不力。而到了真正需要协调的环节，内部矛盾就会变得非常尖锐。一位乐视内部人士将上述问题的根源归结为“界限不清”。

按照贾跃亭的设计，乐视目前有内容、大屏、手机、汽车、体育、金融、云等七大生态。新旧业务之间逻辑衔接不够紧密，刚性组合所打造的生态，各业务单元之间的杠杆作用有限。这也迫使贾跃亭必须将资本操控能力发挥到极致。

依托乐视这颗现金牛，贾跃亭的公开融资方式主要有三种：私募、股票套现、发行公司债券。

据统计，乐视网上市以来通过增发募资60.29亿元，据《证券时报》报道，其募资总额接近上市公司平均水平的两倍。此外，乐视网历史上通过发债募资超过55亿元。自2014年以来，贾跃亭及其亲属多次套现所持股份，所获资金已超过64亿元。通过以上三种方式，加上首次公开发行募资的7.1亿元，贾跃亭通过乐视网募资近187亿元。

此外，贾跃亭还质押了自己所持有的大部分股份，仅 2015 年 10 月质押的 5.07 亿股，就可融资逾百亿元。截至目前，贾跃亭已质押 5.71 亿股，占其所持股份的 83.6%。也就是说，贾跃亭可质押的股份已经所剩无几。

与此同时，那些非上市业务部门也纷纷在一级市场寻求资本支持，公开数据显示，乐视公布的融资进度若全部到账，累计金额将达到258亿元。

贾跃亭，“赌徒”

互联网行业评论员魏无畏在评价贾跃亭时说：“一个赌徒。如果一个创始人敢拿自己的身家做赌注，风险投资没有理由不跟他玩。”

乐视网最近一次定增是在今年8月，共募资48亿元，发行价为45.01元/股，投资者包括财通基金、嘉实基金、中油创投基金以及个人投资者张建平。目前乐视网股价低于定增价格，这对于上述投资者来说无疑是个坏消息。

“乐视网已经到了最危险的时候。”侯安阳分析指出，当股价处于下行通道时，公司首先会面临融资困难，那些急着等钱的业务就会停滞不前。一旦业务出现不利消息，就会进一步影响股价下跌，最终形成“恶性循环”。

目前，乐视的欠款问题并不仅限于手机业务。一位与乐视有过合作的体育公司负责人证实，乐视体育确实欠其公司版权费。但他也表示，这在中国很正常，“正常吵架是可以的，但这种特殊情况，没必要雪上加霜。”

和国外的版权方谈判，并不是那么容易，乐视体育此前与ATP签订的版权合同，也存在付款问题，目前ATP已经在摩纳哥体育版权博览会上重新谈判招标事宜。

除了乐视超级电视预计年底市场占有率能达到1000万台，以及乐视高层宣布的5000万付费会员外，乐视其他业务线的运营还主要停留在编制PPT、召开发布会的蓝图阶段。

接下来的事情不难预测。前述乐视网投资机构透露，乐视网旗下手机、体育等多个业务，在一级市场融资的可能性不大。据供应商反馈，乐视移动曾向部分欠款的合作伙伴提出“入股或债转贷”的解决方案，但并未得到认可。原因很简单，因为供应商需要的只是现金。

目前，贾跃亭仍在尽其所能地努力。

他在致员工公开信中表示，“对长期追随乐视的价值投资股东们，深表感谢和歉意”，并首次提出“可持续增长”的口号。

双11晚间，乐视网发布公告称，公司10名高管及核心员工计划在未来半年内合计增持公司股票不少于3亿元。这是危机中的上市公司稳定投资者信心的常用手段。

此后，贾跃亭对乐视高管展开新一轮调整，原华为全球战略及营销总裁高俊出任乐视控股亚太区总裁、乐视香港CEO，向贾跃亭汇报，并协助乐视体育CEO雷振建加强反攻。乐视体育拥有NBA、英超联赛在香港的独家转播权，用户的付费习惯也相对成熟，如果推广得当，将是乐视稳定的现金流。

11月15日下午，贾跃亭的长江商学院同学发来求助，海澜集团、恒兴集团等十多家企业高管将向乐视汽车生态投资6亿美元，首期3亿美元将于本月到账。但据媒体报道，乐视目前资金缺口超过100亿元，不是一轮支持就能弥补的。

回顾乐视创业初期，贾跃亭走在国贸大街上，突然对身边的人说，“我们将来一定要成为这里最好的”。

也许现在评价贾跃亭为时过早。世界上没有万能的创始人，但一个成功的创始人至少要具备几个最重要的能力。贾跃亭公认的实力是他超强的融资能力，但这也是一把双刃剑。早期的融资过于顺利，让他对创业风险缺乏足够的敬畏，而贾跃亭的激进态度也影响了各业务线的决策者。

在用人方面，贾跃亭一定有不能对任何人说的遗憾。那些被他为了高薪和梦想引进的明星高管，从踏入公司的第一天起，就屈服于乐视的管理文化——一边诚恳地为老板服务，一边迅速沦为不需要承担太多风险的职业经理人。作为为这家公司付出了一切的创始人，这无疑是贾跃亭最大的孤独和悲哀。